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La delgada línea entre fomentar el crecimiento económico y controlar la inflación

Esperamos que la próxima reunión del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) de la Reserva Federal (FED) se salde con una pausa en la senda de la subida de tipos de interés. Desde un punto de vista macroeconómico, observamos una caída gradual tanto del crecimiento como de la inflación.

El debate reciente sobre la política de la FED ha hecho pensar que el presidente Powell Jerome está más predispuesto que algunos de los miembros de la institución a hacer una pausa, después de declarar en una conferencia de la FED en Washington D.C. que hemos recorrido un largo camino en el endurecimiento de las políticas y que podemos permitirnos observar los datos y la evolución de las perspectivas para hacer una evaluación cuidadosa.

Una de las principales conclusiones de las actas del FOMC de mayo es que la Reserva Federal da ahora por sentadas unas condiciones crediticias más restrictivas, y la debilidad de la encuesta a los principales agentes de crédito corroboraría esta corriente de pensamiento, dadas las tensiones bancarias registradas en Estados Unidos y el efecto negativo que suelen tener en el impulso del crecimiento.

Durante el primer trimestre, los bancos estadounidenses endurecieron notablemente las normas de concesión de préstamos comerciales. Al parecer, el mayor rigor se observó en las condiciones de precios y especialmente para las pequeñas y medianas empresas (PYME), que emplean a la mayor parte de la mano de obra. Según Moody's, la agencia de calificación crediticia, también se han visto afectados el tamaño de las líneas de crédito, las cláusulas de los préstamos y los requisitos en materia de garantías. Morgan Stanley informa de que la demanda de préstamos comerciales e industriales cayó a niveles no vistos desde la gran crisis financiera de 2008, y el personal de estudios del banco destaca que los cambios en las modalidades de préstamo deberían afectar en mayor medida a las pequeñas empresas, y especialmente al sector del ocio y la hostelería. Al parecer, son los mayores usuarios de los bancos pequeños que han sufrido últimamente, y Morgan Stanley cree que es muy probable que estos negocios sean los que más se reduzcan con el tiempo y en los próximos meses, ya que son los que más han contribuido al aumento de las nóminas en el último año en comparación con otros sectores.

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Así pues, el todavía tenso mercado laboral que se ha observado durante el mes de mayo debería continuar desacelerándose gradualmente. Se trata de una tendencia que merecerá la pena seguir, sobre todo teniendo en cuenta que las pequeñas empresas consideran ahora que su principal preocupación es el elevado nivel de los tipos de interés, por encima del aumento de la inflación.

La inflación seguirá bajando

La publicación de los datos de la inflación subyacente de mayo ha puesto de manifiesto que las perspectivas siguen mejorando en Estados Unidos, aunque de forma gradual, pero siguen progresando y en la dirección correcta. El dato se debió en su totalidad a un gran aumento de los precios de los coches usados, mientras que el índice de la vivienda fue plano y la inflación de los servicios básicos no relacionados con la vivienda se desplomó hasta un crecimiento mensual del 0,1%. Si se excluye el alquiler de la vivienda, se trata del menor aumento desde julio de 2022, y recordamos que este último componente es muy importante, ya que Powell ha señalado que la inflación de los servicios básicos, excluida la vivienda, es clave para determinar si las presiones inflacionistas están remitiendo.

En general, los servicios básicos no relacionados con la vivienda están mostrando progresos, el menor y anticipado efecto retardado en la vivienda probablemente se dejará sentir en los próximos meses. A esto hay que añadir el hecho de que la financiación de préstamos para la compra de automóviles debería enfriarse (debido al endurecimiento de las normas de concesión de préstamos), lo que significa que se avecinan más buenas noticias. La inflación debería relajarse y seguir cooperando, lo que permitiría a la Reserva Federal hacer la pausa prevista.

Mientras tanto, en lo que respecta a las negociaciones sobre el techo de la deuda y su posible influencia en el FOMC, tanto los republicanos como los negociadores de la Casa Blanca parecen haber avanzado bastante con el acuerdo alcanzado por el presidente Joe Biden y el presidente de la Cámara de Representantes Kevin McCarthy durante el fin de semana. El acuerdo propuesto implicaría la suspensión del límite de deuda durante casi dos años, lo que evitaría el cierre del gobierno y su impago. El acuerdo sugeriría una limitación del gasto no relacionado con la defensa que también contribuiría a frenar el impulso del crecimiento. Esto, por otro lado, podría compensarse con una política monetaria más pragmática y un FOMC más paciente, ya que incluso con una pausa sin más subidas de tipos, la política monetaria se volvería naturalmente aún más restrictiva a medida que el impulso de ralentización aumenta. Observar los datos y hacer valoraciones cuidadosas parecería un buen compromiso, serviría a su propósito durante algún tiempo y, por supuesto, aumentaría aún más las probabilidades de un aterrizaje suave.

Es probable que los tipos alcancen su nivel máximo en Europa en junio

En la Eurozona, la situación continúa siendo fluida pero debería normalizarse y evolucionar y reducir su velocidad de la misma manera que ha ocurrido en Estados Unidos. Las subidas adicionales de tipos de 100 puntos básicos (pb) que se han aplicado en el primer trimestre han provocado una nueva caída drástica de la demanda de préstamos, según la última encuesta sobre préstamos del BCE correspondiente al primer trimestre, publicada a finales de abril. De hecho, según Morgan Stanley, los criterios de concesión de créditos casi han vuelto a los estrictos niveles observados durante la crisis de la eurozona en 2011.

Según la encuesta, la demanda de préstamos por parte de los hogares sigue siendo débil debido a los tipos de interés más elevados y a la menor confianza. Los préstamos a los hogares en nuestra parte del mundo están aún más correlacionados con el consumo privado, y es probable que los patrones de consumo empiecen a verse afectados por los tipos más restrictivos. Esto se observó en Alemania, donde el consumo de los hogares se contrajo un -1,2% intertrimestral y contribuyó a la cifra negativa del -0,3% intertrimestral del PIB en el primer trimestre de 2023. En cuanto a la inflación, tanto el Índice Armonizado de Precios de Consumo (IAPC) de la zona euro como el IAPC subyacente deberían moderarse en mayo, como consecuencia de unos precios de la energía mucho más bajos, unos servicios más suaves y unos efectos de base mucho mejores. Según Barclays Research, el IPCA de mayo bajará al 6,1% desde el 7,0% de abril, mientras que la previsión del IPC subyacente es del 5,3% frente al 5,6% del mes anterior. En conjunto, lo anterior haría más probable nuestra hipótesis de base de un máximo del 3,5% en el tipo depo del BCE en junio, lo que significaría una subida de 25 puntos básicos en junio antes de hacer una pausa.