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“Se ha puesto de manifiesto la incompatibilidad de políticas monetarias de retirada de estímulos y las bolsas haciéndolo bien”

·7 min de lectura

Ventas en Wall Street en las últimas sesiones que se extienden al resto de plazas europeas. ¿Las caídas se deben a los temores sobre la inflación?

El dato que sigue la Fed más de cerca es el PCE (personal consumption expenditures), que no es que varíe demasiado, pero en los pesos específicos de cada uno de los componentes dentro de este índice y el IPC hace que el dato del PCE sea normalmente más bajo. Además, mira el factor core, que es el que extrae el comportamiento de alimentos y energía. Y es muy importante porque hemos tenido subidas muy verticales de las materias primas relacionadas con la alimentación. Por tanto, el mercado está preocupado. Va a haber que leer muy detalladamente el dato.

¿Cree que la Fed podría cambiar sus políticas? ¿Qué consecuencia tendría una subida de tipos para la economía y las bolsas?

Creo que hay algo que se ha puesto de manifiesto en varias ocasiones en los últimos años y es la incompatibilidad de políticas monetarias de retirada de estímulos y los mercados haciéndolo bien.  Uno de los mayores ejemplos los tenemos en 2008, cuando la Fed llevaba un año normalizando las políticas monetarias, subiendo las tasas de interés y reduciendo el balance de compra de bonos soberanos y corporativos. En un momento dado el mercado, cuando el interés del bono a 10 años se fue por encima del 3%, entró el pánico y la bolsa corrigió un 20% sin ningún otro motivo que este. A raíz de ahí, cuando la Fed dijo ya no vamos a subir más los tipos ni deshacer le balance, el mercado se estabilizó y luego procedieron a hacer el QE4, ese truco de comprar deuda, pero a corto plazo a través de letras del Tesoro por un problema que había en el mercado interbancario y eso ya desató la euforia otra vez entre los inversores. Hace nada vimos como a Yellen, la antigua presidenta de la Fed y actual secretaria del Tesoro de EEUU, se le ocurrió mencionar que si la economía está tan fuerte como se ve en las cifras y hay presiones inflacionistas tarde o temprano habrá que normalizar la política monetaria, lo que significa subir tipos de interés. El mercado, en este caso el Nasdaq, bajó más de un 2% en cuestión de menos de una hora. Eso llevó a Yellen a decir “me habéis interpretado mal. No pretendo decir que hay que subir tipos a corto plazo y, además, esto es una labor de la Fed y no mía”. Pero nos da una idea de cómo de indexado está el comportamiento bursátil a este estímulo rampante de tipos al 0% pese a esos crecimientos tan fuertes que se están pronosticando y que estamos ya viendo en EEUU. La clave está en la inflación porque si los datos de inflación sorprendiesen al alza vamos a empezar a cuestionar todos si la Fed puede cumplir con su promesa de mantener los tipos al 0% hasta el año 2023.

¿Por qué una mayor inflación perjudica a los valores tecnológicos? ¿Las caídas podrían ser oportunidades de compra?

Nuestra idea de mercado para este año era que entre mayo y junio viviésemos una corrección de un 10 o 15%, pero que había que comprar esa corrección con vista a subidas en la segunda aparte del año, donde ya veremos datos de crecimiento no solo en EEUU y China, sino que se sumará la euforia de salida de la recesión económica en Europa. A partir de 2022 la cosa pintará mucho más compleja, precisamente por la necesidad de normalizar la política monetaria.

El hecho de que las tecnológicas sufran más que otros sectores… Las valoraciones que han alcanzado algunas tecnológicas son muy elevadas. Por tanto, tan pronto metes un coste de financiación poco más elevado, lógicamente va a repercutir en las previsiones de resultados.

No obstante, las tecnológicas tienen más problemas que la potencial subida de tipos de interés. Tienen un problema desde el punto de vista de que pesan tanto en los índices que sabemos que las agencias antimonopolio llevan ya unos años viendo de qué manera pueden seccionar o dividir esas compañías para que no sean tan relevantes. Por otro lado, tenemos el tema fiscal. Parece que cada vez hay una intención más clara y mayor por parte de los gobernantes de EEUU de buscar eliminar esas ventajas fiscales que tienen los grandes conglomerados como los FAANG, Apple, Facebook, Google… que de alguna manera utilizan su presencia a nivel mundial para establecer sus sedes financieras en países donde el tratamiento fiscal es mucho más favorable y pagan menos impuestos de los que pagaría un negocio tradicional. Hay una triple vertiente que puede generar que las correcciones del Nasdaq llamen la atención de la misma manera que las subidas del índice han sido las grandes protagonistas de los últimos cinco o seis años.

Caídas de la tecnología y subidas de los valores cíclicos y el value. ¿Continuará está rotación de activos?

Creo que el movimiento a favor del crecimiento frente a value había alcanzado unas cotas difíciles de mantener. Estábamos en niveles que recordaban mucho a los de la burbuja puntocom. Da la sensación de que la rotación hacia value puede ser algo más estructural y que no se produzca meramente durante un periodo corto. No quiere decir que no puede haber subidas en compañías growth. De hecho, para la segunda parte de este año consideramos que lo normal es que el growth lo vuelva a hacer bien. Pero tengo una percepción de que a partir de 2021, pinchar esta burbuja que hemos ido pinchando durante más de una década en la bolsa estadounidense y el mercado inmobiliario puede hacer cambiar de forma drástica la manera de invertir en los mercados. En ese caso, los value investors van ver por fin reconocida su labor de stock picking y creo que es un sector que, en el medio y largo plazo, pensando a partir de 2022, pueden ser unos sectores que lo hagan claramente mejor que los sectores growth, que han sido los protagonistas de los grandes rallies que hemos vivido especialmente desde los mínimos de la pandemia.

La subida de la inflación en líneas generales está muy ligada a las alzas de las materias primas. ¿Qué opina de los repuntes del precio del cobre o de la madera?

Estamos hablando de movimientos que no son sostenibles por la verticalidad. En mi caso que llevo 35 años te recuerda a otras cosas que has vivido y no va a acabar bien. Lo cual no quiere decir que vaya a acabar. Es decir, cuando uno ve un movimeinto tan vertical quiere decir que hay compradores en pánico. Siempre se piensa que hay ventas en pánico, pero también hay compras en pánico. Personas que prevén que los precios de las materias primas ya van a seguir subiendo durante los próximos meses y quieren comprar esa materia prima como sea.  En el caso del cobre y la madera estamos hablando de subidas de más de un 100% en uno de ellos, un 200% en otro, pero es que ha subido todo. El zinc, el café, el azúcar, el maíz, la soja… Creo que cuando se produzca la corrección bursátil, espero que durante el próximo mes y medio, va a haber una corrección significativa en materias primas. Va a salirse buena parte de los que están especulando con subidas cada vez mayores. Eso no quiere decir que no veamos más subidas. Si la inflación es un problema que nos va a acompañar unos meses, es probable que tras una corrección severa y muy rápida de las materias primas, coincidiendo con una potencial corrección de las bolsas, porque al final es un comportamiento risk off, va a quedar otro movimiento casi tan grande como el que hemos visto.  Mi visión en materias primas a largo plazo, hablando de aquí al año que viene, es muy alcista, pero a corto plazo, en un mes y medio, hay un alto grado de corrección severa.

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